祥盛期权时隔28年美日再联手干预日元困局仍难解

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　　日美罕见联合干预日元汇率，暂时为日元加速贬值的态势踩下刹车。

　　据Wind数据，8月3日，日元对美元汇率短线走高逾100点，最高触及156.39日元。截至3日北京时间晚上7点，日元对美元汇率略有回落，报1美元兑156.84日元。

　　据央视新闻报道，美国财长贝森特当地时间8月2日晚在社交媒体平台发帖证实，“美日协调的外汇干预行动有效遏制了日元汇率的无序波动”，特朗普政府强烈支持“日本为纠正日元大幅低估而采取的市场及货币政策举措”。贝森特表示，美国财政部正密切关注局势，并将“毫不犹豫地参与进一步的联合干预”。8月3日，日本财务大臣片山皋月也证实日美联手实施了汇市干预。她还表示：“今后也将毫不犹豫地进一步联手实施汇市干预。”

　　美日在外汇市场采取联合措施，引发国际市场高度关注。回顾历史，日美当局上一次联合买入日元的协调干预，还是在1998年6月，当时干预是由于担忧日本金融危机向亚洲金融危机扩散。有受访专家认为，虽然目前日元也面临较大的空头压力，但日本经济、日本金融体系整体稳定，当前情况与1998年日美协调干预时并不相同。

　　外界不禁猜测，在日美联手干预的背后，双方协同行动的底层逻辑是什么？回顾今年4月，日本单边行动未能遏制日元跌势。如今，在日元对美元汇率屡创新低之际，日美协同入场，又能否撼动根深蒂固的做空力量？

　　7月下旬，日元对美元汇率持续在162至163.8区间低位徘徊，刷新1986年以来最低纪录。时间来到7月31日，日元的跌势戛然而止，日元对美元汇率急速攀升，一度冲破157.3关口，这一市场异动，很快被证实是日美联合干预汇市的结果。

　　据央视新闻，美国和日本先后发文证实联手实施了汇市干预。日美联合干预日元汇率的效果立竿见影，日元对美元汇率迅速从163.4反弹至156.7左右，反弹幅度超4%。

　　中国社科院日本研究所日本问题专家庞中鹏在接受21世纪经济报道记者采访时表示，日美联合干预之所以效果显著，主要有以下四个方面的原因：一是打破了单边干预的市场惯性。日本此前多次单独入市干预，都因缺乏全球核心流动性支撑，效果难以持续。而作为全球储备货币发行国的美国直接下场，通过纽约联储买入日元的方式操作，直接动用了全球最核心的外汇流动性渠道。

　　二是释放明确的政策协同信号‌。美国财长贝森特公开表态“日元被严重低估”，且明确承诺“毫不犹豫参与进一步联合干预”，叠加特朗普政府的公开背书，向市场传递了美日两国将持续协同维护汇率稳定的强硬态度。

　　三是强力震慑拥挤的日元空头。此前市场上聚集了大量押注日元持续贬值的投机资金，美国的公开介入直接扭转了市场预期，迫使量化交易、杠杆投机资金集中止损平仓，彻底终结了此前单边做空日元的趋势，让空头不敢再轻易反向押注。

　　四是精准的时机选择放大了干预效果‌。此次干预的时机选在美国经济数据低于预期、美元本身已出现走弱迹象的窗口，顺势放大了日元的升值动能，避免了在美元强势周期下逆势干预的高成本，用相对有限的资金撬动了汇率的快速回调。

　　日美双方“借势”干预日元汇率，但在受访专家看来，日美联手干预日元汇率的目的并不完全一致。就日本而言，日元贬值程度不断加深，加剧了日本的输入性通胀压力，侵蚀居民的实际购买力。更为关键的是，虽然今年4至5月，日本已投入创纪录规模的干预资金，却未能扭转日元的贬值趋势，这恰恰说明在投机头寸高度积聚的情况下，日本当局单边行动的边际效果正持续递减。

　　“日元的持续贬值已经从有利于出口转化为宏观经济的负担。而且，如果形成日元持续贬值—高通胀—高利率—高财政成本的循环，日本面临的就不再只是外汇市场的波动，而是财政金融稳定的问题。”上海社会科学院经济研究所助理研究员王佳向21世纪经济报道记者表示，日本寻求联合干预，主要是为了抑制输入型通胀、稳定国债和国内政治经济状况。

　　中航证券首席经济学家董忠云也向21世纪经济报道记者表示，此次日美联合干预日元汇率本质上是一次契合共同利益的政策协作。一方面，日元贬值的幅度与速度已在一定程度上超出日本单边应对的能力范围；另一方面，放任日元持续走弱亦不符合美国自身利益。

　　在董忠云看来，在日元贬值渐现“失控”势头的情况下，日本需要外部协同力量。至于美国方面，配合日本至少带来两重现实收益。他表示：“首先，弱美元有助于提升贸易竞争力、扶持出口，财长贝森特公开表示日元‘似乎被严重低估’，实际上为联合干预提供了官方层面的信号支持。其次，美国主动介入可有效避免日本在单边干预时被迫抛售美债筹资——当前长端美债收益率走高，财政可持续性承压，美国不愿让日本的汇率防线以美债市场波动为代价。而且就机制而言，联合行动的信号效应远超单边干预。”

　　时隔28年，日美再度联手干预汇市，这样的协同行动实属罕见。

　　相较于1998年时的联合干预，本次面临的政策环境与市场格局已有巨大变化，这些差异因素或许才是影响干预成效的关键。董忠云表示，1998年那一次干预，本质上是危机应对——亚洲金融危机还在蔓延，日本金融体系自身就十分脆弱，联合干预更多是被动地防止风险进一步扩散。而现在的情况并非危机环境，驱动日元走弱的核心仍然是日美利差，以及日本能源进口依赖度高、贸易条件承压等结构性问题。

　　此外，政策周期位置不同，关键在于利差收敛的可持续性。1998年的利差收敛由美国危机式降息驱动，次年美国便重新加息、利差重归走阔，日元当年的反转主要靠套息交易一次性平仓推动，利差层面并未提供持续支撑。本轮的收敛则来自日本自身的加息进程，更具内生性，但节奏受债务约束偏慢，且美国通胀黏性之下美联储仍存在不小的加息可能，利差能否持续收窄存在不确定性。

　　虽然美日联合干预汇率所产生的效果立竿见影，但不少分析人士仍对干预效果的持续性存疑。中信证券首席经济学家明明对21世纪经济报道记者分析称，短期来看，美日联合干预可以缓解市场对日元单边贬值的过度押注，但长期而言，日元的走势还是取决于美日央行的利率调整节奏和两国经济增速等因素。

　　截至2026年中，日美政策利率仍存在250至300个基点的显著利差，全球规模约19.2万亿美元的日元套息交易依然有丰厚的盈利空间。庞中鹏表示，只要这个绝对利差没有出现明显收窄，日元的结构性弱势就难以根本扭转，甚至会出现“日本央行加息，日元反而继续贬值”的背离现象。

　　值得关注的是，日本在政策权衡上已折射出“不可能三角”的困境：维持债务可持续性、稳定汇率与避免通缩或滞胀之间的权衡。董忠云认为，这三者并非完全没有兼容空间——温和渐进的加息、配合阶段性干预平滑汇率波动、辅以财政纪律的预期管理，可以在三项目标间维持动态平衡。但也要认识到，这种“完美”平衡的达成，不仅需要日本央行的精细操作，也需要外部环境的持续配合，因此本次联合干预某种意义上正是为这种平衡争取时间的内外部联动尝试。

　　“接下来日元的走向取决于日美利差，核心变量在美联储。”展望未来，董忠云表示，若美联储按兵不动、日本央行延续渐进加息，利差实现实质收敛，那日元最极端的贬值阶段大概率已经过去，日元中枢有望温和抬升；若通胀黏性迫使美联储重启加息，利差收窄进程中断，联合干预便只能平滑贬值斜率，日元可能会反复承压。

　　庞中鹏指出，日元若要彻底摆脱长期弱势格局，必须同时满足三个条件：美联储明确开启持续降息周期、日美利差出现实质性大幅收窄，以及日本经济实现内生性可持续增长。但他认为，短期内这些条件很难同时达成。